沙钢股份：关注集团军工产品

事件

近期，公司股价连续、大幅上涨，超出市场普遍预期。我们虽然前期基于玖隆电商等提示关注，但涨幅仍超预期。

评论

我们判断公司股价上涨的原因，首先是前期涨幅小、有补涨需求；其次更重要的是，与市场对集团军工资产及玖隆电商资产的注入预期有关。

补涨 + 民企转型预期

在 2014 年6 月份至今的由基本面改善、国企改革及特钢共同驱动的钢铁行情中，板块最高涨幅92%，个股普遍涨幅100-150%，少数具备军工/核电属性的200%甚至更高，而沙钢股份仅上涨60%。

沙钢股份作为典型的优钢企业，下游(汽车等制造业为主)需求相对更稳定，且14 年年报业绩预告增长90-120%，因此基本面改善的逻辑强于建筑钢材类。

横向比较，可比钢企(华东地区、民企等)st*南钢、杭钢股份等均实施了积极转型措施，对公司有引导作用。沙钢是典型的大集团、小公司，资本运作预期较强；而且从集团网站跟踪看，转型(物流、电商)、产品结构调整等是其未来重要发展方向，已被提上日程。

集团领导公开表态生产军工钢板、与中船合作

1)2014 年12 月31 日，沙钢集团董事局主席沈文荣在接受《中国经济信息》采访时公开表示：“2014 年9月，广泛应用于军工、核电、航空航天、石油管道等领域的镍基合金热轧板在沙钢试轧成功，同时，国防用高强度螺纹钢、高铁用线材等等新产品，也在不断推向市场。我们两条生产线的新产品已能满足大型水面舰艇70%的钢板品类需求， 产品质量超越某国航空母舰用钢水平， 和中船集团建立起了长期合作” 。

2)2014 年12 月29 日，公司发布《关于参股公司张家港玖隆电子商务有限公司相关事项的进展公告》，表示集团将旗下玖隆物流30.91%的股权转让给中船集团。对上述两条动态，我们的解读：

沙钢的确是国内中厚板方面的龙头企业，所拥有的5m 宽厚板轧机为国内最宽、技术完备，即使在全球也属于领先(全球仅有6 套)，因此具备军工、舰艇船板生产能力是合理的。尽管从船板制造技术的历史积累、军工供货传统等方面，较鞍钢、重钢等老牌军工供货商，可能并不具备显着优势。

由于中船是国内军工船舶的主要生产商，因此与中船的合作，从某种程度上有助于提升市场对沙钢做大军工产品的预期。

镍基合金即为镍基高温合金，我们判断公司可能不具备高温合金冶炼，但具备加工能力，且镍基合金热轧板主要为复合板，应用主要为航空航天、能源等，技术壁垒较高。

中船集团参股玖隆物流(玖隆电商)，对于改善后者经营有积极作用。原因中船是第三方企业，而且本身有较大的钢材需求量，其本身还是国内大型的钢贸商，年钢材贸易量达到1000 万吨以上级别。

玖隆物流是集团重要战略性资产，从融资需求等角度看一直存在资产注入预期。

投资建议

1)公司是民营钢企转型的重要标的，业绩尚可、有补涨需求，值得关注；2)军工资产及玖隆物流资产的注入预期强烈，但尚无公告，存在较大不确定性；3)若考虑军工资产注入后对公司估值的大幅提升，潜在空间较大，可继续跟踪。维持14-16 年EPS 分别为0.04、0.06、0.1 元的业绩预测，维持“增持”评级。

国金证券 杨件

国瓷材料：14年为业绩低点，15年重启增长

国瓷材料发布2014 年业绩预告，公司2014 年实现归属母公司净利0.62 亿元-0.67 亿元，对应每股收益约0.49-0.54 元，同比下滑15%-21%，其中4Q2014 实现归属净利0.18 亿元-0.23 亿元，对应每股收益约0.15-0.18 元，环比增加8%-38%，公司业绩连续三个季度环比改善；由于日元的大幅贬值，公司MLCC 业务收入、毛利大幅下滑，2Q2014 以来，公司新产品陶瓷墨水、纳米氧化锆、高纯氧化铝的放量弥补了MLCC 业务的下滑，季度业绩环比持续改善；另外公司公告2014年利润分配方案，拟每10 股转增10 股。

2015 年业绩增量较多。公司陶瓷墨水、纳米氧化锆、高纯氧化铝2015 年均有业绩增量，其中陶瓷墨水自2014 年6 月份300 吨/月装置投产以来，基本满产满销，新建500 吨/月装置预计2015 年下半年可投产，我们预计陶瓷墨水2015 年可新增约3000 吨销量；纳米氧化锆目前产能约200 吨/年，公司1500 吨/年装置1 期约600 吨预计15 年2 月份投产，纳米氧化锆下游主要用于齿科材料、光纤结构件、手机背板材料等，目前需求旺盛，我们预计纳米氧化锆2015 年可新增约650 吨销量；高纯氧化铝目前产能约400 吨/年，下游用于LED蓝宝石衬底、蓝宝石窗口屏、锂电池隔膜等领域，新建1500 吨/年高纯氧化铝产能1 期600 吨/年预计15 年5 月份将逐步投产，我们预计高纯氧化铝2015 年可新增约500 吨销量。我们预计此三个项目2015 年可为公司新增约3 亿元以上收入，新增约5000 万元以上净利。

维持“买入”评级，6 个月目标价45.00 元。国瓷材料是A股稀缺的先进陶瓷材料平台型公司，凭借水热法合成核心技术，公司先后推出了MLCC配方粉、纳米复合氧化锆等，通过成立合资公司等形式快速切入陶瓷墨水、纳米氧化铝等项目，目前公司在陶瓷墨水、纳米复合氧化锆等领域已处于国内领先地位；我们预计公司会不断推出新产品，进入新领域。我们预计2014-2016 年公司EPS分别为0.51 元、0.90 元、1.31 元，我们维持公司“买入”评级；6 个月目标价45.00 元，对应2015 年50 倍动态市盈率。

风险提示：产品价格波动风险，新产品市场拓展风险。

海通证券 张瑞,曹小飞

抚顺特钢：产品结构调整释放盈利空间，业绩进入高速增长阶段

投资要点：

产品结构调整推动业绩快速增长。公司前三季度营业收入同比仅增加1.58%，净利润则同比上升42.66%。净利润增幅远超营收增幅，说明公司盈利能力得到大幅改善，我们认为主要原因是高毛利率品种贡献高业绩弹性。公司在技术改造和管理效能改善的促进下产品结构调整取得初步成效，核心产品高温合金、超高强度钢和特种冶炼不锈钢规模和效益逐步提升。

技改工程效果显着，高端品种产能扩张加速释放盈利空间。公司2009 年启动百亿技改项目。2012 年一期技改(投资30.57 亿元)完成，2012 年底二期开工(投资30 亿元)，预计二期技改2015年年底完成。通过技改项目，公司高边际效益品种高温合金、高强钢、特冶不锈钢、高档工模具钢的产能得到大幅提高，进一步提升公司高端产能盈利能力。公司此次募集的20 亿资金中8.5亿元将继续投入技改项目，预计2015 年高温合金、高强钢、特冶不锈钢和高档工模具钢的产能分别增加至6000 吨、5500 吨、18000 和10000 吨，相应增加利润3.9 亿元。公司盈利水平2015年将步入爆发式增长阶段。

财务费用改善空间大。此前公司的产品优势并没有完全反映到盈利里，我们认为主要原因是财务费用过高。过去四年公司的资产负债率从74%一路攀升至85%的较高水平，导致2011-2013 年财务费用分别为3.73 亿、3.21 亿和3.71 亿元，占毛利比例分别为58.9%、53.7%和54.5%。公司规划此次所募集的20 亿元中将有10 亿用于偿还银行贷款，再加上银行降息的影响，预计将带来约7000 万的财务费用节省，相对于目前2000 万的净利润，能带来明显的业绩增长弹性。

军工+核电属性，发展空间巨大。公司核心品种所涉及到的行业领域主要为国防军工、核电、石油石化等，都是国家战略性产业的重要组成部分。未来5-10年，这些应用领域都处于高速发展阶段。特钢等关键材料是这些行业发展的最大瓶颈，因此我们认为材料行业将率先受益。公司是军工材料龙头，核心产品高温合金是航空发动机的关键材料。根据2014年半年报，高温合金营业利润占比约52%。强军工属性将使公司享受到军工行业景气度的提升。公司产品在核电领域也有广泛应用，因此将受益于三代核电重启，且核电“走出去”的政策将使公司产品出口空间较大。公司2014年专门成立了军工办和核电办。

盈利预测：考虑非公开发行的影响，公司二期技改工程落地和财务费用改善，我们预计公司2014、2015、2016年EPS分别为0.09、0.67和1.05元。2015年对应PE为42.28倍，低于可比公司钢研高纳2015年估值54.42倍。考虑到高端装备制造业的高速增长、核电建设重启以及公司技改工程完成带来的产能扩张，作为行业龙头，公司业绩有望迎来爆发式增长，给予买入评级。

风险提示：技改工程进度低于预期；内部增效情况不佳；核电重启进程慢于预期。

中航证券 李军政,李良,丁一超

葛洲坝：业绩超预期，改革转型延续成长性

上下齐心提效率、 助转型，业绩超预期。葛洲坝2014 年业绩预增公告:公司预计14 年归属净利润同比增50%左右，业绩超预期。其原因在于：?集团积极参与定增、高管二级市场增持完善公司治理结构与激励机制，提升内部管理效能；?设立三大平台开拓新兴领域，实现企业转型升级。我们认为公司在管理与战略上的质变有望延续其优质成长性。考虑到公司切入水处理环保和分布式能源等新领域、顺应国家战略发展国际业务，增厚业绩，调高盈利预测2014/15 年EPS 至0.52、0.67 元(原0.48、0.57元)。另考虑尼加拉瓜运河已开工并且能建股份将集团上市作为2015 年攻坚目标，后续业务合作与整体上市推进将打开成长空间，给予公司15 年PE 18 倍(同类企业估值)，目标价12 元，维持增持评级。

进军新兴领域，开拓海外市场。新业务端：公司以投资控股并购凯丹水务75%股份(2014 年Q3 营收1.53 亿元、净利润0.21 亿元)开启进军水处理领域之门；能源重工推行高管与公司混合持股模式拓展分布式能源领域，现已与GE 等国际能源企业建立战略合作，未来有望依托客户资源和863 营销体系开拓海内外分布式能源市场。海外业务端：公司2014 年国际订单占比41%，全球80 多家海外分支机构，随着“一带一路”政策推动以及尼加拉瓜运河(预计投资500 亿美元)开工，公司有望在工程、水泥、民爆等传统业务领域获取增量订单，提升海外工程市占率。

央企内生改革推进之中，整体上市成为15 年攻坚目标。除在水泥和民爆业务上推行混改之外，提升能建集团整体资产证券化率成为公司改革重点。现控股股东葛洲坝集团完成改制，持有集团核心资产的能建股份正式设立，集团整体上市稳步推进。近期，能建股份在15 年工作会上将“必须把整体上市作为攻坚目标，深化企业改革”作为2015 年四项工作要务之一。我们预计此举将有望聚焦集团资源，加速整体上市步伐。

风险提示：国企改革进度低于预期，转型新领域进度低于预期

国泰君安 张琨

四川九洲：主业平稳，关注资产注入

投资要点：

业绩符合预期。由于主营业务数字电视产品下游需求放缓，公司营业收入有所下降。营业利润下降幅度较大的原因一方面是公司加大了研发费用和市场开发费用，另一方面是公司2013 年底通过银行贷款收购空管公司30%股权，债务融资导致财务费用大幅上升。净利润增长则得益于2013 年底收购的九洲空管30%股权投资收益完成并表。2014 年前三季度投资收益1429.06 万元，同比增加2387.45%。

公司主营业务将维持稳定发展。公司主营业务主要是研制宽带网络设备和数字电视终端设备，相关业务占营业收入的98%左右。由于行业发展已进入中后期，数字电视传统业务增长放缓，下游需求主要在于设备的更新换代和高附加值产品。2012 年及2013年，公司营业利润分别为6030.11 万元和5558.68 万元，2014年预计为4283.90 万元，连续三年下滑。 根据公司三季报，2014年前三季度营业利润为2206.04 万元，第四季度营业利润预计为2077.86 万元，预计同比增长56.50%，第四季度主营业务需求开始恢复。我们认为2015 年公司主营业务将有所回升。

注入集团公司优质军工资产，转型空管、物联网业务。公司2014年启动对九洲空管和九洲信息的收购，预计2015 年完成。九洲空管和九洲信息均为军工企业，军工产品收入占主营业务收入比重分别为97%和30%；也是集团公司中盈利能力较好、成长性较高的企业，2014 年预测净利润分别为9891.24 万元和3617.05万元，同比增长35.43%和33.63%。整合集团优质军工资产，一方面有利于公司调整业务结构，培育新的业务增长点。此次收购后公司业务将转型为数字电视传统业务、空管业务和物联网业务并行的多元化发展格局，公司盈利能力将提高。根据非公开发行预案所披露的数据，预计注入完成后三大业务利润(数字电视传统业务、空管业务、物联网业务)占比分别为25.60%、55.55%和18.85%。另一方面，九洲空管和九洲信息可充分利用上市公司的资源整合平台，更好地吸收社会资源，激发军工企业经营活力，推动军民融合产业深度发展。

军工+通航成长空间巨大，空管业务有望成为业绩增长动力。九洲空管主要从事空管监视领域产品的研发生产，主要产品包括空管应答机、机载防撞系统、ADS-B空管系统、航空服务站等，同时也向其他空管领域拓展。公司军工资质完备，空管机载产品占国内军航市场的80%。公司在传统军方市场订货稳定，解放军空军装备的升级换代提供了较大市场机遇，且未来几年公司在监视、通信、导航、自动化等新产品领域将进一步拓展。在民用空管领域，随着低空领域的开放以及空管设备国产化速度的加快，相关产品(机载电子设备、空管保障系统等)的需求将大幅增长，有望成为公司新的增长点。根据非公开发行预案，九洲空管未来三年的业绩年均增速为15%-20%。

集团唯一上市平台，有望持续注入优质资产。公司控股股东四川九洲电器集团有限公司是国家从事二次雷达系统及设备、空管系统及设备科研、生产的大型骨干军工企业，实际控制人是绵阳市国资委。作为绵阳市重点国企，集团公司将顺应国企改革的趋势，加快资产证券化的运作。集团资本运作路径清晰，主要是通过非公开发行股票、并购重组等方式向上市公司注入集团的核心资产。2014年集团收入突破200亿元，集团2020年收入目标为1000亿元。此次收购的九洲空管和信息业务只占集团军工业务的一部分。从公司的发展战略来看，公司作为集团唯一上市平台，未来有望持续注入集团公司其他优质资产，空间巨大。

盈利预测：不考虑资产注入，我们预计公司2014、2015、2016年EPS分别为0.19、0.20和0.22元。此次资产注入预计2015年落地，基于非公开发行预案，收购完成后，公司2015年EPS将增厚至0.35元，目前股价对应2015年市盈率为49.14倍，低于通用航空产业上市公司2015年平均估值57.93倍。考虑到空管业务的广阔前景和公司持续注入集团优质资产的潜力，给予买入评级。

风险提示：低空开放进度的不确定性；集团资产整合速度低于预期。

中航证券 李军政,李良,丁一超

华电国际：2014年业绩预增35%-45%

结论与建议：

公司今日发布业绩预增公告，预计2014 年实现归属于上市公司股东的净利润将同比增长35%-45%，由此估算，2014 年净利润将在55.87-60.01 亿元之间。公司业绩大幅增长主要是因为全年发电量同比上升，同时单位燃料成本下降。

我们预估14 年、15 年净利润59.15 亿元(YOY+42.92%)、63.51 亿元(YOY+7.37%)，EPS0.58、0.62 元，当前A 股股价对应14 年、15 年动态PE 为11X、10X，H 股为9X、8X。我们维持A、H 股“买入＂建议；A 股目标价8.0元(对应15 年动态PE13X)，H 股目标价8.5HK$(对应15 年动态PE 11X)。

发电量同比增2.69%：虽然去年全社会电力需求疲软，但受益于新投产机组的电量贡献，公司2014 年发电量仍实现同比增长，由此带动业绩增长。公司去年新增投产机组3000 兆瓦左右，累计完成发电量1801.75亿千瓦时，同比增长约2.69%，上网电量1687.45 亿千瓦时，同比增长约2.67%。

燃料成本下降，毛利率提升：自去年年初以来，环渤海动力煤价格下降了14%左右。受益于煤炭价格下跌，公司燃料成本下降，毛利率有所提升。我们估算公司全年毛利率约为25.8%，比去年同期提升了2.5 个pct。自去年9 月份起，公司上网电价下调0.73 分/千瓦时，折合标煤单价约为25 元/吨，预计公司2015 年毛利率可能略有下降，但仍可维持在较高的水准。

装机规模不断增长：截至2014 年9 月底，公司控股装机容量为37570兆瓦。2014 年底，公司定增募集50 亿投于电力项目建设，两个项目合计1800 兆瓦，将于2016 年年内实现投产。且公司宣布启动控股股东火电资产收购计划，共5000 兆瓦，可使公司目前装机容量增加13%左右。公司预计到2020 年，包括母公司的资产注入，新增装机容量将以每年10%的速度增长，经营业绩有望进一步提升。

盈利预测：我们预估14 年、15 年净利润59.15 亿元(YOY+42.92%)、63.51亿元(YOY+7.37%)，EPS0.58、0.62 元，当前A 股股价对应14 年、15 年动态PE 为11X、10X，H 股为9X、8X。公司未来装机容量有较大的增长空间，业绩有望进一步提升，我们维持A、H 股“买入＂建议；A 股目标价8.0 元(对应15 年动态PE13X)，H 股目标价8.5HK$(对应15 年动态PE11X)。

群益证券

华鲁恒升：14年净利增50~80%，略低于预期，维持买入评级

结论与建议：

业绩略低于预期：公司发布业绩预告，预计2014 年实现归属于上市公司股东的净利润7.34~8.81 亿元，同比增长50%-80%，折合EPS0.77~0.92元，比我们此前的预期低9%~24%。单季度来看，公司Q4 实现净利润1.13~2.60 亿元， yoy-31.57%~+57.57% ， MOM-46.25%~+23.76% ， 折合EPS0.12~0.27 元。

原料涨价、醋酸跌价致毛利率下滑：根据我们监测的数据显示，环渤海动力煤价格指数Q4 均价为510 元/吨，环比Q3 上升4%；醋酸平均价格为3150 元/吨，环比Q3 下跌19%；尿素市场均价为1637 元/吨，环比Q3 基本持平。原料煤炭价格小幅上涨和醋酸价格较大幅度下跌导致销售毛利率下滑，因此公司Q4 业绩低于预期。

未来毛利率有望企稳回升：(1)原料煤炭价格有望保持低位：在煤炭行业整体产能过剩、环保压制需求以及下游行业景气度较低的影响，我们预计煤炭价格仍将维持低位；(2)尿素行业有望走出低谷：经历了2 年的价格下滑和1 年的底部整理，尿素行业新增供给开始逐步减少、落后产能部分退出，供给端开始改善。2014 年国内尿素累计产量3218 万吨(折纯)，yoy-2.95%；受出口关税下调影响，2014 年尿素出口1362 万吨，yoy+65%。据我们测算，2015 年新的出口关税政策有望使尿素出口税负进一步下降三成左右，因此，我们预计在出口的带动下，国内尿素行业供需格局有望明显改善，价格筑底回升概率较大。(3)醋酸价格进一步下跌空间有限：随着原油价格暴跌，以天然气为原料的甲醇制醋酸路线成本持续下降，加上下游需求低迷，醋酸价格不断下滑，目前醋酸价格已跌至近几年的低位。随着油价企稳，我们预计醋酸价格进一步下跌空间有限。综合来看，廉价的原料和产品价格的企稳回升有望使得公司毛利率情况好转，从而提振业绩。

盈利预测：鉴于醋酸价格大幅下滑，尿素价格涨幅不及预期，我们下修公司的盈利预测， 预计公司2014/2015/2016 年分别实现净利润8.29/9.22/11.08 亿元，YOY 分别为+69%/+11%/+20%，折合EPS 分别为0.87/0.97/1.16 元，目前A 股股价对应的PE 为13/11/10 倍。鉴于公司估值较低，尿素行业有望走出底部，因此维持买入建议。

群益证券

海康威视：传统“双轨”动力依旧，新产品成绩喜人

结论与建议：

海康14 年净利润YoY+52.4%至46.7 亿元，Q4 经营情况依旧好于预期。未来2015 年，除了重庆项目开始贡献较多收入外，以家用、互联网为依托“生活向＂产品将开始茁壮成长。

预计公司2014~16 年EPS 分别为1.163 元、1.670 和2.205 元，YoY 分别增长52.37%、45.44%和32.02%；目前15、16 年P/E 为17 倍和13 倍，维持买入的投资建议，目标价33 元(2015 年20x)。

海康 14 年净利增52%，继续大步迈进：海康威视发布14 年度业绩快报，全年实现营收172.33 亿元，YoY+60.37%，实现归母净利润46.73 亿元，YoY+52.37%，EPS 为1.16 元。受益于安防、智慧城市和互联网的联合推动，海康14 年继续保持快速成长的节奏。

Q4 重庆项目贡献较多收入，软件退税收益好于预期：Q4 公司营收确认65.6 亿元，YoY+69%，不过营业利润增长46%，慢于营收增速，为重庆项目一期部分利润率较低的项目确认，我们预计重庆项目的利润水平可能会持续略低，不过大量的收入确认和标杆意义对公司来说十分有利。同时Q4 营业外收入确认超过4 亿元，至全年预计达到8.5 亿元左右的业外收入，主要为软件退税收益。

传统“双轨＂动力依旧，新业务成绩喜人：海康作为国内安防视频监控龙头，我们维持其将持续受益“平安城市+智慧城市＂的双轨驱动，重庆项目也将在15、16 年持续贡献大量营业收入。同时近年来重点打造的“萤石＂平台“云业务＂发展理想，运动相机S1 和C2 系列互联网摄像机市场需求强烈，作为“生活＂类产品的第一步推广可谓十分成功。

H 股IPO，加大互联网及海外业务投入：本次发行的H 股股数不超过3.54亿股，约占公司发行后总股本的8%，投向包括互联网业务、战略新兴产业投入、海外业务拓展、潜在收购、安防产业基地(桐庐)项目以及偿还贷款和补充流动资金，预计15 年中可完成这项工作。

盈利预期：预计公司2014~16 年营收将分别达到172.33 亿元、241.72亿元和323.88 亿元，YoY 分别增长60.37%、40.26%和33.99%；实现净利润分别为46.73 亿元、67.96 亿元和89.72 亿元，YoY 分别增长52.37%、45.44%和32.02%；EPS 分别为1.163 元、1.670 和2.205 元，目前15、16 年P/E 为17 倍和13 倍，维持买入的投资建议，目标价33 元(2015年20x)。

群益证券